Varantların alış ve satış fiyatları arasındaki farka “alış-satış spread oranı” adı verilir. Spread oranı sabit değildir ve seans saatleri boyunca, piyasa koşullarındaki değişimlere bağlı olarak genişleyebilir ya da daralabilir. Peki, neden böyledir? Hangi faktörlerden etkilenir? Gelin, birlikte öğrenelim.
Bireysel yatırımcılar, varant yatırımları yaparken, piyasayı doğru tahmin etmeyi ve bundan kâr sağlamayı amaçlarlar. Goldman Sachs gibi ürün sunan şirketler ise bireysel yatırımcıların küçük miktarlarla dahi kaldıraçlı ürünlere yatırım yapabilmelerini sağlar ve bunun karşılığında bir toplam riske maruz kalır. Bu şirketlerin işi, bu toplam riski kârlı bir şekilde yönetmektir.
Spread oranları ve hedge işlemleri
Bir yatırımcı bir varant satın aldığında, ürün sunan şirketin, ürünün sahibine ileriki bir zamanda belli koşullar çerçevesinde bir ödeme yapması gerekir. Finansal ürün sunan şirketler, kendi risk tutarlarını yönetmek adına, bireysel yatırımcıların ilgi gösterdikleri yatırımları bir grup hâline getirir ve finans piyasalarında toplu bir şekilde hedge (risk yönetme) işlemlerinde kullanırlar. Ortaya çıkan varlık, faiz oranı, döviz ve kredi risklerini yönetmek adına finans piyasalarında kısaca “hedge” olarak bilinen hedging işlemleri yaparlar.
Bu hedge işlemlerinin maliyetleri, sunulan varantların alış ve satış fiyatları arasındaki fark olan spread oranlarını etkileyebilir. Örneğin, varant ürünü sunan bir şirket, varant satmaktan ortaya çıkan riski hedge etmek için hisse senedi satın alabilir. Hisse senedi piyasalarında da alış ve satış fiyatları arasında farklara rastlamak mümkündür. Ürün sunan şirketlerin alıcı olarak teklif ettikleri alış fiyatı ile ürün sunan şirketlerin satıcı olarak talep ettikleri satış fiyatı arasında farklılıklar olabilir. Dolayısıyla, ürün sunan şirketler de kendi hedge portföylerini oluştururken alış-satış spread oranlarından etkilenebilirler.
Likidite etkisi
Likiditesi düşük olan menkul kıymetlerde alış-satış spread’leri genellikle daha yüksektir. Örneğin, bir yatırımcı KnowHow diye bir şirketten bir Call varantı satın almak istiyor. Böyle bir durumda, ürün sunan şirket, KnowHow şirketin hisselerini borsada satış fiyatından satın alarak kendi riskini hedge edebilir. Yatırımcının varantı doğrudan bir sonraki zaman noktasında satacağını varsayarak, ürün sunan şirket, hedge portföyünü borsadaki alış fiyatından tekrar satmak zorunda kalır.
Aynı şey, fiyat dalgalanması risklerini yönetmek adına volatilite piyasalarında VIX ya da VSTOXX gibi volatilite endekslerindeki opsiyonlar üzerinden hedge pozisyonlarına girerken de yaşanır. Opsiyon pozisyonlarında da spread oranı faktörü mevcuttur. Dolayısıyla, böyle bir işlemde, ürün sunan şirketin, KnowHow hisseleri ve KnowHow opsiyonlarının alış ve satış fiyatları arasındaki spread’i ödemesi gerekir.
Farklı ürünlerin spread oranları nasıl karşılaştırılır?
Spread oranı hesaplanırken, hedge işlemlerinin maliyeti dışında, ürün sunan şirketin marjı da eklenir. Dar spread oranlarının, yatırımcılar için önemli bir tercih sebebi olmasından dolayı, ürün sunan şirketler de mümkün olan en düşük spread oranlarını sunmaya çalışırlar. Farklı varantların spread oranlarının doğrudan karşılaştırması genellikle yanıltıcıdır. Yüzdelik spread oranı ve homojenize spread oranı daha kullanışlıdır.
Örneğin, Nasdaq-100 endeksinde 12.200 puan işlem (strike) fiyatı ve Mart 2023 vadeli bir Call varantında alış fiyatının 6,69 USD ve satış fiyatının 6,70 USD olduğunu varsayalım. Döviz kuru 18,54 olduğunda, varantın alış fiyatı 123,67 TRY ve satış fiyatı 124,23 TRY olur. Yani, ürün sunan şirket, belli bir miktardaki varantı 6,67 USD / 123,67 TRY alış fiyatından almak ve 6,70 USD / 124,23 TRY satış fiyatından satmak istiyordu. Bu fiyatlarda, spread oranı 3 cent (USD) olur ve satış fiyatının %0,45’ine tekabül eder.
Eğer bu %0,45 oranını işlem hacmine çevirecek olursak, bir yatırımcı, bu varantı satın aldıktan sonra hemen satarsa, yaptığı yatırımdan zararı yine bu miktara tekabül eder. Buna ek olarak, yatırımcının, online brokerına veya takas bankasına ödemesi gereken işlem maliyetlerini de hesaba katması gerekir.
Varantları karşılaştırmak için yüzdelik oranlara bakmak gerekir (eğer aynı değillerse). Yani, spread oranı, dayanak varlığın tam bir birimine tekabül ediyor olmalıdır. Buna, “homojenize spread oranı” denir. Homojenize spread oranı, spread miktarını orana bölerek hesaplanır. Bu doğrultuda, Call varantının homojenize spread oranı 3,00 USD veya bir Nasdaq-100 puanıdır (3 cent spread ve 0,01 oran, bir varant “Nasdaq-100’ün yüzde birine” tekabül ediyor).
Spread oranları ne zaman yükselir?
1. Fiyat Boşluğu (Gap) riski
Spread oranlarının yükselmesine çeşitli faktörler sebep olabilir. Örneğin, ABD dayanak varlıklı varantlarda, Amerika Birleşik Devletleri’ndeki piyasalar açılmadan önceki spread oranları, piyasalar açıkken görülen spread oranlarından geniş olabilir. Amerika Birleşik Devletleri’ndeki piyasalar kapalı olduğunda, ürün sunan şirketin, örneğin, Avrupa piyasalarına geçiş yapması gerekir ve burada ABD varlıklarının yatırım hacmi daha düşük olduğu için spread oranları da buna uygun olarak daha geniş olacaktır.
Alternatif olarak, fiyatlar bir göstergeye, yani bir tahmine dayalı olmalıdır. Spread oranı, likidite miktarına ve göstergenin doğruluğuna bağlı olabilir. Örneğin, piyasalar açıldığında bir hisse senedinin açılış fiyatı, önceki yatırım günündeki kapanış fiyatından çok daha farklı olabilir. Ürün sunan şirket, risk yönetimi yaparken hedge pozisyonlarında bu fiyat boşluğu (gap) riskini de hesaba katması gerekir ve dolayısıyla spread oranı hesaplamalarını etkileyebilir.
Dayanak varlığın bir önceki kapanış ve bir sonraki açılış fiyatı arasında ne kadar gün ve dolayısıyla ne kadar yeni bilgi varsa, ürün sunan şirketin riski o kadar yüksek olur. Bununla birlikte, normal yatırım saatlerinde likidite daralmaları da yaşanabilir.
2. Vadeli işlem piyasalarındaki dalgalanmalar
Varantların fiyatları hesaplanırken referans olarak alınan başlıca piyasalardan biri, dayanak varlığın işlem gördüğü vadeli işlem piyasasıdır. Kurumsal yatırımcılar, alış ve satış emirlerini genellikle bu piyasada gerçekleştirirler. Belirli vade dolumları ve işlem (strike) fiyatlarına sahip opsiyonlarla ilgilenen yatırımcıların sayısı azaldıkça spread oranları da genişler. Vadeli işlem piyasalarındaki spread’lerin artması, ürün sunan şirketin hedging maliyetlerini arttıracağı için, bu durum varant fiyatlarına da yansıyabilir.
3. Vade sonuna yakın olan varantlar
Vade sonuna kısa bir süre kalmış olan, başa baş durumdaki varantlarda da spread oranları genişleyebilir. Ödeme yapılıp yapılmayacağı belirsiz olduğu için, son değerleme gününe yaklaşan varantlara hedge yapmak özellikle zordur. Dolayısıyla, böyle bir senaryoda hedge yapma zorluğu varant fiyatlarına yansıyabilir ve spread oranları artabilir.
Goldman Sachs, yatırımcılarına hesaplama yapmak için güvenli bir zemin oluşturmak adına, spread oranlarını mümkün olduğunca sabit tutmaya çalışır. Özet olarak, spread oranlarında yaşanan değişimlerin temelinde, referans piyasalardaki gelişmeler veya ürün sunan şirketin hedge işlemlerindeki maliyetinin artması ve bunu varant fiyatlarına yansıtması yatar.
Kaynak: Goldman Sachs Global Markets
Fotoğraf kredisi: Adobe Stock – Resim 1: matho